北越製紙への敵対的TOB

王子製紙は1993年に神崎製紙、1996年に本州製紙を統合し、製紙業界の首位に立っていた。国内の紙需要は人口減少と情報の電子化を背景に頭打ちへ向かい、各社は設備過剰と価格競争を抱えていた。規模の経済で収益を確保するには、業界の再編を通じて生産能力を束ねることが避けて通れない課題であった。国内で頂点に立った王子にとって、次の一手は同業の取り込みによる規模拡大に向かっていた^[1]。

王子には塗工紙の生産能力で後れを取る懸念もあった。成長市場である中国での工場の許認可が遅れ、能力増強で競合に出遅れる恐れがあり、国内の生産基盤を厚くして規模で対抗する必要があった。世界の製紙大手と比べても事業規模の拡大が経営の課題であり、その解の一つが業界2位級の同業を取り込む統合であった。北越製紙は新潟に有力な生産拠点を持ち、王子から見て規模と設備を一度に得られる相手であった^[2]。

王子は2006年初め、北越製紙に経営統合を提案した。北越は2月、統合は友好的かつ競争的であるべきで最終的には自社の経営判断であるとして、これを受け入れなかった。合意による統合の道が閉ざされたのち、王子は2006年7月23日、北越株を1株860円で発行済株式の50.1%以上取得する公開買付けの方針を発表した。上場する大企業どうしで、相手の同意を得ないまま過半数取得を目指す本格的な敵対的TOBは、日本では初めての事例であった^[3][4]。

この買収を主導したのは、前社長で当時会長の鈴木正一郎であったとされる。社長には篠田和久が2006年6月に就いたばかりであった。王子の狙いは、規模の拡大に加え、成長分野である塗工紙の能力確保と国内業界の再編にあった。TOBは8月から約1カ月の期間で実施する計画であり、業界6位の北越を取り込むことで首位の座をさらに固める構想であった。国策で紙の増産が求められた戦後とは異なり、成熟した市場で規模を追う手立てとして、王子は市場を通じた買収に手を伸ばした^[5]。

北越製紙は防衛策として、三菱商事に対する第三者割当増資に踏み切った。これにより三菱商事は北越株の24.4%を保有する筆頭株主となり、王子が過半数を取得する余地は狭まった。友好的な出資者を新株の引き受け手に迎えるホワイトナイトの手法で、北越は独立を守る道を選んだ。合意なき買収に対し、経営陣と事業パートナーの結び付きで応じる防衛であった^[6]。

さらに業界2位の日本製紙が2006年8月に北越株の取得へ動き、保有比率を8.85%まで高めて王子に対抗した。三菱商事と日本製紙が北越株の相当部分を押さえた結果、王子が目標とする50.1%以上の取得は見込めなくなった。王子は2006年9月4日、TOBの断念を表明し、買収は不成立に終わった。市場を通じて過半数を集めるという計画は、防衛と対抗の連携の前に成立しなかった^[7][8]。