北越コーポレーションの歴史

1907年に長岡の紙卸商・田村文四郎氏と書籍商・覚張治平氏を中心とする143名の出資者が、北越製紙株式会社を新潟県長岡市に設立した。稲作が盛んな新潟では原料となる稲藁の調達が容易であり、紙商として流通に精通していた田村氏は、紙の仕入先から製造元へと事業領域を拡張する構想を抱いた。新潟随一の紙商と称された田村家の参画により、北越製紙は創業当初から販路の基盤を有していた。

田村家は北越製紙の経営に深く関与し、1950年代まで田村家出身者が社長を歴任する伝統が形成された。設立時から創業家による経営が色濃い体制であったが、この構造が後に外部資本による買い占め事件や、創業家からの脱却という経営課題を生むことになる。北越製紙の創業は、紙問屋が川上の製造業に進出するという業態転換の試みであった。

工場用地の選定では、原料調達・工業用水・電力コストの3条件を基準に長岡市北端の蔵王町（信濃川流域）を選定した。製紙の中核設備である抄紙機はドイツから輸入し、会社設立から約1年をかけて製造体制を整備した。1908年10月の開所式には元長岡藩主や新潟県知事が出席し、地域の期待を背負う形で操業を開始した。

1914年からの第一次世界大戦による好景気を受けて北越製紙は業容を拡大し、1920年には北越板紙を買収して同社の工場を新潟工場とすることで長岡・新潟の2拠点体制を確立した。しかし大戦終結後の不況により、同年に新設した市川工場（千葉県）は採算割れの状況が続いた。好況期の拡張投資が不況期に重荷となる構図は、北越製紙の経営における最初の試練となった。

2006年8月に製紙業界首位の王子製紙は、北越製紙に対する敵対的買収を宣言した。株式の過半数を取得することで経営統合を実現する計画を公表し、王子製紙の狙いは上質紙の抄紙機で新鋭設備が充実した北越製紙を傘下に収めることにあった。王子製紙は自社の老朽化した抄紙機を廃棄し、北越製紙の設備に生産を集約することで工場稼働率を改善する構想を描いていた。

これに対して王子製紙の競合である日本製紙が反発し、王子製紙によるTOBが業界秩序を乱すと主張した。日本製紙は北越製紙の株式を取得してTOBの阻止を図り、買収の成否は北越製紙と取引関係にある三菱商事がTOBに応じるかどうかに焦点が絞られた。製紙業界の上位2社が北越製紙をめぐって対立する構図となり、地方の中堅製紙会社が業界再編の焦点に浮上した。

北越製紙は王子製紙によるTOBを阻止するために、株式の希薄化を伴う第三者割当増資を決定した。三菱商事に対して増資を実施し、同社が北越製紙の株式24.1%を保有する筆頭株主となることで、王子製紙が過半数を取得する道を事実上封じた。北越製紙はこの増資により303億円を資本調達し、表向きの名目は抄紙機への設備投資資金とした。

三菱商事への第三者割当増資により王子製紙のTOBは不成立に終わり、北越製紙は独立を維持した。しかしこの防衛策の代償として、北越製紙は三菱商事の系列企業としての立場を受け入れることとなった。2008年には岸本晢夫氏（三菱商事出身・1999年に北越製紙入社）が代表取締役CEOに就任し、三菱商事との連携を象徴する人事となった。

三菱商事との提携関係は2019年まで13年間にわたって継続した。北越製紙は独立を守ったものの、筆頭株主である三菱商事の影響下に置かれる構造が固定化された。岸本社長の長期在任もこの資本関係を背景としており、買収防衛のために招き入れた外部資本が経営体制を規定するという構図が生まれた。

2019年に三菱商事との提携を解消した後も、岸本社長の経営体制は継続した。しかし2021年からは投資ファンドのオアシスが岸本社長の長期在任と収益性低迷を問題視するキャンペーンを展開することになり、買収防衛の局面で形成された経営構造が新たな株主との対立を招く遠因となった。

2012年に北越製紙は、業界再編を主導する意図のもとで大王製紙の株式22.3%を創業家から取得した。大王製紙では2011年に創業家出身の前会長による巨額借入事件が発覚し、創業家の影響力が低下していた時期にあたる。北越製紙の岸本社長は、大王製紙を関係会社として取り込むことで製紙業界における発言力を強化し、王子製紙や日本製紙に対抗する第三極の形成を構想した。

しかし大王製紙の経営陣は、北越製紙による実質的な支配を警戒して強く反発した。創業家の持株を外部企業が取得したことに対する危機感が大王製紙の内部で共有され、北越製紙との統合に向けた協議には応じない姿勢を鮮明にした。株式を取得しただけでは経営統合には至らず、資本関係と経営関係の乖離が両社の間に生じた。

2015年に大王製紙は300億円の転換社債の発行を決定した。転換社債が株式に転換されれば北越製紙の持分比率が希薄化するため、北越製紙は大王製紙の経営陣を相手取り提訴に踏み切った。しかし2020年の訴訟で北越製紙は敗訴し、法的手段による再編推進は頓挫した。北越製紙は大王製紙を関係会社として保有し続けるものの、経営に関与できない膠着状態が長期化した。

この資本関係の歪みは、2021年以降のオアシスによるキャンペーンにおいて顕在化した。オアシスが岸本社長の解任を株主提案した際、大王製紙の関連会社である大王海運（北越コーポレーション株式9.97%保有）はオアシスに同調する姿勢を見せた。再編を仕掛けた側の北越製紙が、被買収対象であった大王製紙系の株主から経営刷新を迫られるという立場の逆転が生じた。

投資ファンドのオアシスは北越コーポレーションの株式を取得した上で、2021年10月から企業価値向上を目的とするキャンペーン「A Better Hokuetsu」を開始した。2008年から代表取締役を務める岸本社長の体制において株価および収益性が低迷していることを指摘し、岸本氏が代表に適任ではないと主張した。岸本氏は2006年の王子製紙によるTOB阻止の際に三菱商事との連携で経営基盤を固めた人物であり、その後16年以上にわたり経営トップの座にあった。

オアシスの主張は、長期在任の経営者が企業統治を形骸化させているという論点に集約された。2019年に三菱商事との提携を解消した後も岸本体制が継続したことで、筆頭株主の後ろ盾を失った状態での長期政権に対する外部株主の不満が蓄積されていた。オアシスはこうした統治上の空白を突く形でキャンペーンを展開した。

2024年6月の株主総会において、オアシスは社外取締役の新任および岸本社長の解任を株主提案した。岸本社長の解任に関する議案（第5号議案）では賛成割合が38.17%となったが、過半数に達せず否決された。賛成票の内訳は、オアシスが保有する約18%に加え、大王製紙系の大王海運（北越コーポレーション株式9.97%保有）が同調して約28%を確保したものの、残りの賛成票は10%程度にとどまった。

大王海運がオアシスに同調した背景には、2012年以降の北越製紙と大王製紙の対立関係がある。再編を仕掛けられた大王製紙側が、北越コーポレーションの経営刷新を求めるオアシスの提案に賛成するという構図は、過去の資本関係の摩擦が株主総会の議決に反映されたことを意味する。否決されたとはいえ38%の賛成は経営陣に対する不信任の程度を示しており、統治上の課題は未解決のまま残された。